Финансовый кризис привел к резкому росту уровней государственного долга, в связи с этим возникает вопрос, на который сложно найти однозначный ответ: как быстро нужно отказываться от реализованных чрезвычайных мер финансового стимулирования. Мы изучили долгую историю финансовых кризисов и пришли к выводу, что сделать правильный выбор будет крайне сложно, несмотря на то, что многие, принимая желаемое за действительное, тешатся иллюзией о стабилизации на рынках. Если не брать во внимание утопичную теорию о том, что "на этот раз все будет по-другому", - до последнего времени она никогда не оправдывалась - то вчерашний финансовый кризис легко может превратиться в завтрашний кризис государственного долга. В предыдущих циклах международные банковские кризисы часто влекли за собой череду государственных дефолтов спустя несколько лет. И в подобной динамике нет ничего удивительного, поскольку государственный долг зачастую растет после кризиса, в среднем, на 80% в течение трех лет. Долговое бремя усиливается в результате фискальных стимулов и мер по спасению терпящих бедствие компаний, а также из-за сокращения налоговых сборов. Не всякий финансовый кризис заканчивается дефолтом, однако, когда мир накрывает волна кризисов, как сейчас, некоторые государства идут именно этим пагубным путем.

Мы не думаем, что нас ждут дефолты крупнейших стран, пострадавших от кризиса. По крайней мере, ничего подобного ужасным событиям 1930-х годов, когда США и Великобритания были вынуждены отказаться от золотого стандарта. Монетарные институты стали стабильнее (если предположить, что Конгресс США оставит их такими, какие они есть). В целом, масштаб шока намного меньше, однако, долговое бремя быстро приближается к критическим уровням (примерно 90% от ВВП и выше). Как правило, это сопряжено с медленным экономическим ростом. Четкий механизм до конца не ясен, однако, мы полагаем, что, в определенный момент процентная ставка начинает реагировать на неконтролируемый дефицит, вынуждая правительства ужесточать фискальную политику. При этом наиболее разрушительны для роста высокие налоги. Рост также замедляется, поскольку правительства начинают внедрять финансовые ограничения, чтобы размещать долговые бумаги по ставке, ниже рыночной.

К счастью, многие развивающиеся рынки находятся в лучшем состоянии, нежели развитые, по крайней мере, в контексте внешнего долга. Если богатым странам в течение кризиса приходилось активно наращивать объемы внешних займов, то развивающиеся экономики напротив, быстро избавлялись от заемных средств. К несчастью, к развивающимся странам Европы это не относится. Там долговое бремя достигает 100% от ВВП; в испытывающих серьезные проблемы Греции и в Исландии внешний долг (государственный и частный) был еще выше. Так стоит ли нам готовиться к волне пост-кризисных дефолтов в ближайшие несколько лет? Это зависит от ряда факторов. Один из них - экспансия Международного валютного фонда, начатая в апреле прошлого года. Программы МВФ могут сгладить панические настроения и, очевидно, помогут тем странам, которые действительно прилагают все силы, чтобы скорректировать свои дисбалансы. Однако, для ряда стран долговое бремя останется неподъемным в политическом плане даже после займов МВФ. Им нужна реструктуризация. На самом деле, МВФ должен гарантировать, что его займы не способствуют усугублению проблем страны, и не закапывают ее еще глубже в долги, которые, в итоге, приведут ее к дефолту наподобие того, что пришлось пережить Аргентине в 2001 году. МВФ сильно ослабил свои условия, поэтому теперь перед ним самим стоит непростая задача: найти правильный выход. То, каким путем он пойдет, повлияет на время начала дефолтов. Между тем, снижение долговых рейтингов и рост процентных ставок уже начался.

Еще одно большое неизвестное - это дальнейшая динамика мировых процентных ставок, которые в течение многих лет устойчиво снижались. Чем ниже процентная ставка, тем выше уровень долга, который страна может себе позволить без ужесточения рыночной дисциплины. Одна из наиболее распространенных ошибок правительства - это попытка играть по правилам кривой доходности: по мере роста долга, они снижают стоимость краткосрочного финансирования, чтобы сэкономить на процентах. К сожалению, правительство с большим краткосрочным долгом, требующим пролонгации, не сможет быстро приспособиться к новым условиям в случае роста ставки или снижения доверия на рынке. Принимая во внимание эти риски, как быстро правительствам следует отказываться от финансовых стимулов? Эта задача не из легких, особенно, с учетом низкого уровня занятости, который является еще одним отличительным признаком финансовых кризисов в послевоенный период (которые разразились, в скандинавских странах, Японии, Испании и многих развивающихся рынках). Учитывая вероятность. Принимая во внимание вероятность ослабленного роста потребления в США и Еврвопе, быстрый отказ от стимулов может вернуть экономику в состояние рецессии. И все же, чем быстрее политики решатся на этот непростой шаг, тем меньше шансов, что экономика будет парализована долговыми проблемами. Несмотря на то, что многие правительства по-прежнему имеют возможность навязывать рынкам низкие процентные ставки, ситуация может измениться в любой момент и без предупреждения. Тем же, кто не сумел заложить основы для корректировки, придется об этом горько пожалеть. Рынки уже реагируют на изменения финансового регулирования, которые неизбежны под давлением налогоплательщиков. Скоро они столкнутся со своего рода финансовым цунами. Правительствам, которые считают, что они все сделали лучше, чем их предшественники, лучше поскорее снять розовые очки. На этот раз все будет ровно точно также, как и раньше.

Кармен Рейнхарт и Кеннет Рогофф

По материалам The Financial Times Источник: ProFinance.Ru - Новости рынка Форекс