Совершенно очевидно, что препятствий для стабилизации дефицита текущего счета в США значительно меньше, чем для его сокращения. Во-первых, простая арифметика указывает на то, что страна попала в порочный круг, выбраться из которого весьма проблематично. Номинальный объем импортируемых товаров и услуг в настоящий момент на 39% превышает номинальный объем экспорта, поэтому экспорт должен расти быстрее на 39%, чтобы хотя бы остановить рост дефицита. А расчеты только по товарам, без учета услуг еще хуже: импорт превышает экспорт на 82%. Но есть и хорошая новость: соотношение общего совокупного импорта и экспорта стабилизировалось за последние несколько лет. Это позволяет рассчитывать на стабилизацию и самого текущего счета.

Во-вторых, цены на импорт растут в два раза быстрее, чем цены на экспорт, что ведет к возникновению так называемого эффекта J-кривой. Это означает, что рост номинального дефицита текущего счета будет превышать увеличение его масштабов. Очевидно, что в значительной мере это увеличение отражает растущие цены на энергоносители. Однако ослабление доллара в первой половине 2006 года после периода стабильности и роста в прошлом году привело к увеличению цен на импорт за пределами топливного сектора. По нашим подсчетам, рост цен на импорт не связанный с энергией на 1.4% за последние 12 месяцев привел к увеличению дефицита торгового баланса на $25 млрд. за тот же период.

Нормализация учетной ставки в США - это третий фактор, который, вероятно, приведет к расширению дефицита текущего счета, поскольку это означает увеличение процентных выплат иностранным инвесторам и Центробанкам. В ближайшей перспективе эффект будет незначительным по двум причинам: 1) ставки растут во всем мире, поэтому прибыль американских инвесторов также возрастет; 2) портфель долговых обязательств американцев по большей части представлен ценными бумагами Великобритании. Даже несмотря на то, что сейчас ставка в Великобритании ниже, чем в США, дифференциал по ставкам в паре США-Великобритания ниже по сравнению с другими странами. Тем не менее, средний дифференциал США-заграница увеличился. По нашим оценкам, при прочих равных условиях процесс нормализации процентной ставки в США добавит дефициту текущего счета около $80 млрд. (0,6% от ВВП) в течение двух ближайших лет.

Четвертое препятствие на пути к корректировке текущего счета - это недавнее укрепление доллара. Общий торгово-взвешенный индекс доллара, рассчитываемый ФРС, за последний месяц вырос на 2,6%, поскольку инвесторы спешно отказывались от рискованных валют и искали спасение в стабильных, умеренно рискованных долларовых активах. Однако это ралли нужно рассматривать в контексте обстоятельств: оно началось лишь недавно и оно еще не настолько значительно. Смена инвестиционных и покупательских моделей требует внушительных и устойчивых изменений валютных курсов, кроме того, они начинают оказывать влияние на торговлю и притоки капитала с большим опозданием. На самом деле, мы полагаем, что реальное падение доллара на 14,8% за последние 4 года только только начинает приносить плоды.

Можно ли за этими препятствиями рассмотреть повод для оптимизма? Перечисленным выше четырем факторам-препятствиям можно противопоставить четыре оптимистичных фактора. Во-первых, рост внешнего спроса демонстрирует устойчивую динамику, что ведет к увеличению экспорта в США и замедлению роста импорта. Благодаря уверенному росту в Канаде и Мексике поставки американских товаров в эти регионы возросли на 8.4%. При этом реальный внутренний спрос в США вырос за последний год на 3,8%; В Канаде и Мексике рост составил 4,3% и 7,8% соответственно. Экспорт в страны тихоокеанского бассейна выросли почти на 10% за 12 месяцев до апреля. Эти регионы в совокупности отвечают за 60% всего американского экспорта товаров. При этом устойчивый рост спроса отмечается почти во всех странах, хотя, отчасти он может быть обусловлен ростом цен на сырье и не исключено, что падение на товарных рынках сведут его на нет.

Во-вторых, мировой рост способствовал повышению доходов американских дочерних компаний и филиалов за рубежом, в то время как прибыли, формируемые в США, сокращаются. Поступления из-за границы (на основе платежного баланса) увеличились до 21,9% в первом квартале 2006 года, по сравнению с 8,9% прибыли филиалов иностранных компаний, размещающихся в США. Определенную роль также сыграло и то, что объем прямых инвестиций США в других странах больше, чем инвестиции иностранных инвесторов в США. В результате разница привела к профициту доходов от прямых инвестиций за первый квартал в размере $154 млрд. против $37 за тот же период 2005 года. Таким образом, несмотря на растущие затраты на обслуживание долга, профицит в секторе услуг и доход от иностранных инвестиций увеличиваются. Совокупный профицит за 2005 год составил более $77 млрд.

В-третьих, американские компании расширяют свою сферу влияния заграницей, поэтому стабильный рост спроса за пределами страны приведет к увеличению экспорта. По большей части мировой рост обязан уже упомянутому падению доллара за последние 4 года. Он также отражает изменения в структуре мирового спроса на фоне увеличения капитальных расходов как в развитых, так и развивающихся странах. Доля средств производства в экспорте США сократилась, однако, остается доминирующим сегментом. И, наконец, ожидаемое снижение цен на нефть в течение предстоящих 18 месяцев сократит номинальный объем импорта на $20-30 в зависимости от того, насколько разрушительными будут ураганы в мексиканском заливе.

Какие последствия сокращения дефицита текущего счета ждут финансовые рынки? Конечно, многое зависит от сопутствующих обстоятельств. На наш взгляд, эффект будет постепенным и очень умеренным. Ужесточение монетарной политики приведет к так называемой "мягкой посадке для экономики" и замедлению позитивных процессов, связанных с текущим счетом, которые опираются на снижение ставок и доллара. В свою очередь, рецессия в США, даже незначительная, скорректирует текущий счет намного быстрее, но только до определенного момента, поскольку это подорвет рост мировой экономики. Для доллара и американских акций в этом случае настанут черные дни. В любом случае, сокращение дефицита текущего счета в США - процесс длительный даже в наилучших условиях. ProFinance.Ru - Forex News / Новости Форекс

Ричард Бернер, Morgan Stanley