В этом-то и есть самая суть тех проблем, которые сейчас терзают финансовые рынки. В ситуации, когда личные мотивы каждого в итоге сливаются в безумие толпы, очень сложно найти оптимальное решение, и еще сложнее его реализовать.

Большинство разговоров, относительно текущего финансового кризиса, упускают из виду эту деталь. Некоторые считают, что процентную ставку надо понизить, чтобы спасти экономику. Другие твердят о том, что этого делать не стоит. Есть даже чудаки, которые настаивают на повышении - чтобы те, кто сегодня обжегся на молоке, научились впредь дуть на воду. Однако дело уже не в преступлении и наказании, и даже не в ослаблении экономики (несмотря на ужасающие данные по рынку труда в США). Нет, теперь это история о "сломавшемся рыночном механизме". Большую часть времени все идет хорошо. Однако в один далеко не прекрасный момент что-то переклинивает. Например, наступает кризис доверия. Что же происходит потом?

На мой взгляд, это ключевой вопрос. Вместо того чтобы думать о том кто виноват в случившихся беспорядках, следует решить что делать, чтобы устранить проблему и вернуть рынок в нормальное рабочее состояние. В первую очередь это относится к банкам и финансовому руководству страны. В противном случае экономическая жизнь на самом деле превратится в китайскую пытку. При этом финансовые рынки, отчасти, - государственное достояние, хотя никто из участников торговой деятельности или сторонних наблюдателей не задумывается об этом. Без них не было бы пенсий, не было бы связующего звена между сбережениями домохозяйств и займам в промышленности, не было бы ипотеки, не было бы возможности распределить свои расходы в течение жизни и сделать сбережения на будущее. Таким образом, финансовые рынки, это нечто больше, нежели просто прибыли финансовых учреждений. И сейчас они находятся в крайне плачевном состоянии. Некоторые насущные проблемы превосходно описал в своей работе Клаудио Борио из экономического департамента Банка по международным расчетам (который в народе также известен, как Центробанк Центробанков).

В своей работе "Рыночный кризис и исчезающая ликвидность: анатомия и пути решения" (Рабочий доклад № 158, июль 2004 года), г-н Борио рассуждает о двух типах "ограничений", связанных с финансовыми рынками. Первое - это неспособность определить, как системный риск будет развиваться с течением времени. Рыночный риск обусловлен тем, что события в прошлом не гарантируют аналогичного развития ситуации в будущем. Время от времени это приводит к вспышкам паники. Существуют определенные способы оценки риска, однако, как правило, они начинают подавать сигнал тревоги, когда кризис уже в самом разгаре. Второе - это то, как несовершенны различные мотивы, побуждающие людей идти на риск. По словам г-на Борио "… разве разумно ожидать от банка или инвестиционного управляющего, что он будет продавать рыночные акции откровенно себе в убыток, в период подъема и благоприятных условий, смутно надеясь отыграться в отдаленном будущем, когда начнется фаза депрессии? Или если воздерживаться от продажи в период падения, просто потому, что все так поступают, то можно сгладить последствия кризиса"?

Конечно, стадный инстинкт и финансовые рынки - понятия неразделимые. Его существование обусловлено тем, что, несмотря на вероятность неблагоприятного исхода, участники побуждаются вести себя так, чтобы ускорить его наступление. Эту ситуацию можно сравнить с футбольным матчем, на которой болельщик впереди вас встает, чтобы ему было лучше видно. Тогда вы, возможно, тоже предпочтете встать. Вскоре все кончится тем, что на стадионе все будут стоять и никому ничего не будет видно. Именно такое положение дел мы сейчас и наблюдаем. В некоторых областях финансовой системы наступил кризис доверия. Один из признаков - это повышение процентных ставок, по которым банки кредитуют друг друга. По сравнению с официальной ставкой овернайт, устанавливаемой центральными банками, эти "межбанковские" ставки устремились вверх с космической скоростью.

Можно также взглянуть на процентные ставки, устанавливаемые банками по ссудам правительству, в сравнении со ставками на межбанковском рынке. Так, в США межбанковская ставка выросла до 5,7%, тогда как ставка по трехмесячным казначейским векселям упала до 4,0%. Имеет ли это значение? Стоит признать, что колебания ставок на межбанковском рынке кажутся чем-то из области эзотерики, однако, на самом деле, они отражают существенную утрату доверия в рамках финансовой системы. Такого не было уже много десятилетий. Это происходит потому, что все знают: в системе крутится много опасных ценных бумаг, завязанных с субстандартной ипотекой. Но никто не знает, кто подвержен существенному риску. В результате, никто никому не верит и не хочет иметь дела.

Более того, кризис обнажил наличие элемента обратной течи в системе, которая снижает эффективность вливаний ликвидности со стороны Федеральной резервной системы, Европейского центрального банка и Банка Англии. Традиционно, Центробанки увеличивали ликвидность для коммерческих банков, которые, в свою очередь, кредитовали небанковские финансовые учреждения. Но не в этот раз. За последние несколько лет банки организовали так называемые потоковые инвестиции и специальные инвестиционные инструменты, которые подразумевают использование заемных средств страховых и пенсионных компаний (путем страхования очень ликвидных коммерческих векселей) с целью их инвестирования в более привлекательные активы. Справедливо это или нет, но эти "привлекательные активы" теперь ассоциируются с бесполезными и опасными бумагами, поэтому страховые компании и пенсионные фонды вышли из игры.

В результате, потоковые инвестиции и специальные инвестиционные инструменты благополучно возвращаются в балансовые отчеты самих банков. Это влечет за собой сокращение средств для предоставления традиционных займов. Отсюда до полномасштабного кредитного кризиса уже рукой подать. Тогда даже самые сверхблагонадежные заемщики не смогут получить финансирование. Джордж Акерлов получил Нобелевскую премию за достижения в области экономики именно благодаря анализу подобного рода рыночных крахов. Он рассуждал о рынке подержанных машин. Там очень часто попадаются "гнилые" машины, иными словами, надежность такой машины значительно ниже среднего. Любой продавец знает, о том, что его машина с гнильцой, однако, потенциальные покупатели - нет. Таким образом, они требуют снижения цены на подержанные автомобили, чтобы компенсировать риск покупки гнилой машины. Однако при снижении цены, продавцы с хорошими машинами могут отказаться продавать их. Следуя такой логике, вскоре вы окажетесь на малюсеньком абсолютно неликвидном рынке, полном всякого барахла, где большинство владельцев просто отказываются участвовать в сделке.

Однако в финансовой системе все гораздо хуже. Финансовые институты настолько взаимосвязаны, что коррозия с одного подгнившего автомобиля грозит уничтожением всей системе. Политикам следует хорошенько подумать о том, как поступить с этой финансовой гнилью. Конечно, они могут снизить ставку, но тогда гниль останется и продолжит разрушать все вокруг себя. Есть еще один путь: выкупить эти субстандартные долговые обязательства, объединить их в фонд с намерением продать в будущем (нечто наподобие Трастовой корпорации для урегулирования, которая была создана в ответ на кризис займов и сбережений в 80-х годах), однако, на это потребуется потратить деньги налогоплательщиков. Возможно, они предпочтут андеррайтинг коммерческих векселей, обеспеченных активами и, таким образом, попытаются вернуть на рынок страховые компании и пенсионные фонды, снизив, тем самым, риск кредитного краха. Но, опять-таки, это ведет к возникновению условного обязательства для налогоплательщика.

Идеального решения нет. Однако политикам нужно убедиться в том, что их действия ориентированы на финансовые рынки, как на достояние общественности, поскольку в противном случае, развитый мир может оказаться в глубокой рецессии.