Судя по внезапному началу роста инфляционных показателей, кажется, что дефляция нам больше не грозит. Показатели пяти и десятилетней безубыточной инфляции резко вырос, переместившись из отрицательной зоны в положительную. На данный момент они составляют 60 бп. и 110 бп. соответственно. Если принять во внимание агрессивное ослабление монетарной политики,  падение цен на сырье, рост котировок золота, январские данные по инфляции в США и недавний подъем долгосрочных потребительских ожиданий в отношении инфляции, то эти значения уже не кажутся чем-то удивительным. 

Риски дефляции снижаются из-за повсеместного агрессивного ослабления монетарной политики и сокращения производственных мощностей. Однако не стоит поспешно сбрасывать дефляцию со счетов, поскольку падающие показатели экономической активности серьезно ухудшают процесс ценообразования. Мы полагаем, что неопределенность инфляционных прогнозов является основной причиной царящих ожиданий и резкого возобновления роста уровней безубыточной инфляции. Наши специалисты по стратегии процентной ставки Джим Керон и Джордж Гонклавс считают, что с тактической точки зрения, сейчас нужно продавать облигации, защищенные от инфляции.

Инфляционные показатели растут - и в этом нет никаких сомнений. В целях борьбы с риском дефляции ФРС перешла на политику нулевых процентных ставок и проводит "кредитное" и количественное ослабление. Индекс промышленного сырья ЕЦБ вырос приблизительно на 5% за последние 45 дней после 35%-ного падения на протяжении последних восьми месяцев в 2008 г. С ноября цены спот на золото подпрыгнули на $300 и практически достигли отметки в $1000. Согласно результатам эмпирических исследований Банка Канады, цены на золото являются хорошим опережающим индикатором инфляции для некоторых стран. Долгосрочные инфляционные ожидания в потребительском секторе снова ползут вверх; согласно опросу Университета Мичигана, за последние два месяца 5-10-летние инфляционные ожидания выросли на 40 базисных пунктов - до 3%. Более того, недавние данные по инфляции, кажется, исключают вероятность дефляции. С одной стороны, падение цен на энергоресурсы привело базовую инфляцию в годовом исчислении на отрицательную территорию, при этом CPI в январе упал до -0.2% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года; в июле прошлого года растущие цены на энергоносители подтолкнули общую инфляцию к отметке 5.5%. Но чистая инфляция до сих пор уверенно занимает положительную территорию и снижается гораздо медленнее, отражая отставание по времени между темпами экономического роста и падением инфляционных показателей. Измеренная по индексу CPI год назад, инфляция (за исключением цен на продукты питания и энергоресурсы) упала с 2.5% в прошлом июле до 1.7%  в январе.

Но, с другой стороны, некоторые показатели указывают на наличие дефляционных рисков: За полгода чистая инфляция по CPI в годовом исчислении снизилась до 1%, практически достигнув минимумов весны 2003 г. и рекордных минимумов (которые в современной истории данных начинаются в 1957 г.) начала 60-х гг. Кроме того, быстро рассеиваются потенциальные факторы усиления давления, так, цены на основные промежуточные товары за последние полгода упали на рекордные 13.2%. Этот компонент часто служит хорошим опережающим  индикатором инфляции цен на оптовые товары. Мало того, что сложившаяся картина кардинально отличается от периода роста в 2008 г., так еще и усиливающееся замедление экономической активности говорит о том, что падение будет продолжаться. Более того, цены на импорт тоже замедляют свой рост, снижая инфляционный стимул, возникший в связи с удорожанием импорта в 2008 г. Несмотря на то, что за последние два десятилетия влияние валютных курсов на цены заметно снизилось, укрепление доллара на протяжении последнего года должно остановить предшествовавший ему рост цен на импортируемые потребительские товары и средства производства, и это уже начинает отражаться на розничных ценах.  На данный момент более вероятным кажется, что жесткая мировая рецессия приведет к застою экономики США и других стран. Прошлым летом темпы роста цен на потребительские товары (за исключением автомобилей) ускорились до 3%; полгода спустя укрепление доллара и ослабление спроса замедлили темпы до 1.5%.

Более того, замедление темпов роста не ограничивается производственными секторами; рост оптовых цен замедляется и в секторе услуг. Рост цен на финансовые услуги, лизинг, консультации, отдых и культуру, а также ремонтный сервис с 1% в начале 2008 г. замедлился до -0.9% в январе. Также жилищный бум породил массу домовладельцев и арендодателей, что снижает стоимость аренды.  Эквивалент арендной платы для собственника жилья (одна треть от чистого CPI) ускорил темпы роста до 2.2%, что составляет меньше чем три пятых от уровня прошлого года, причем замедление, по всей вероятности, будет продолжаться.

И, наконец, застой в секторе производства и услуг: Судя по показателям промышленной деятельности или "спада производительности", который сложнее измерить, экономика замедляется до рекордных минимумов. При этом важны и характер изменений и темпы. При прочих равных условиях, темпы роста цен увеличиваются во время роста производственных мощностей и наоборот. Несмотря на то, что какого-либо порогового уровня производственных мощностей, после которого темпы роста либо увеличиваются, либо падают, не существует, сильное снижение показателей деятельности ассоциируется с падающими ценами. За последние полтора года темпы роста показателей производственной деятельности рухнули более чем на 12 процентных пунктов  до рекордных 68%. Подобным образом "разрыв ВВП" - разница между фактическим и потенциальным ВВП в первом квартале, скорее всего, сократится до -5% - -6%, в дальнейшем оба будут продолжать уменьшаться. В случае если наши прогнозы по производству и ВВП верны, показатели производственной деятельности могут упасть еще на 4 пункта, и тогда разрыв ВВП может расшириться до 7-8%.

Инфляционные прогнозы полны противоречий, порождающих неопределенность: Вялая экономическая активность грозит экономике США и других стран застоем, который еще больше снизит инфляцию в ближайшие несколько месяцев. Агрессивные политики могут, в конечном счете, напротив,  увеличить инфляцию в те же ближайшие несколько месяцев, а резкое возобновление роста инфляционных показателей подтверждает эти опасения. Таким образом, судя по непостоянству инфляционных ожиданий, неопределенность в отношении инфляции выросла, по крайней мере, в краткосрочном плане. О непостоянстве свидетельствует и то, что опрошенные потребители преувеличивают инфляционные риски.

Ричард Бернер
По материалам Morgan Stanley Источник: ProFinance.Ru - Новости экономики